Fram till nyligen har Stora Enso varken lyft fram värdet av eller intäkterna från bolagets betydande skogsinnehav, som tidigare var indirekt ägda genom Bergvik Skog. Detta är dock på väg att ändras. I slutet av 2018 genomförde ägarna till Bergvik Skog en omstrukturering och delning av företaget i två delar. Efter denna omstrukturering blev Stora Enso direkt ägare till 1,4 miljoner hektar prima svensk skogsmark. Nu synliggör Stora Enso skogsinnehaven genom att skapa ett separat affärsområde som också inkluderar 0,25 miljoner hektar skog i Finland. Det nya affärsområdet kommer att rapportera från och med första kvartalet nästa år och väntas bidra med ett årligt operativt rörelseresultat på omkring 110 miljoner euro, vilket är mer än 10 procent av koncernens väntade rörelseresultat för nästa år.

För aktieutvecklingen är sannolikt det viktigaste dock själva synliggörandet av skogsinnehavet. Marknaden värderar nämligen förutsägbara skogsresultat till mycket högre multiplar än cykliska, konjunkturkänsliga industrier. 


Attraktiva av flera skäl
Stora Ensos skogar är dessutom särskilt attraktiva av flera skäl. De ligger i Dalarna och Värmland, nära några av landets största pappers- och förpackningsbruk som konsumerar stora mängder virke. Till detta kommer att skogsverksamheten är välinvesterad med god väginfrastruktur. Därför är kostnaderna för att få timmer till köparna relativt låga, vilket är en betydande ekonomisk och strategisk fördel. 

Till följd av skogens åldersstruktur och placering är tillväxten i Stora Ensos stående skog dessutom mycket bättre än genomsnittet för svenska skogar. 55 procent av skogsmarken är mellan 20 och 60 år gammal, vilket är en mycket högre andel än genomsnittet i Sverige. Eftersom ung skog växer snabbare än gammal skog, indikerar detta att Stora Ensos stående skog kommer att visa stark tillväxt under de kommande decennierna, och vara högre än genomsnittet för Sverige. Värmland och Dalarna har också högre genomsnittstemperaturer än skogar belägna längre norrut, vilket gör att tillväxten är väsentligt högre. Viktigt i sammanhanget är också att utsikterna för timmerpriserna är ljusa, då efterfrågan från såväl traditionell skogsindustri, bygg- och energibolag väntas öka mer än den gjort historiskt. 

I enlighet med branschredovisningspraxis kommer Stora Enso att börja följa IAS 41 redovisningsstandard som föreskriver att skogsmark är en växande biologisk tillgång. Därför ökar skogsmarkens bokförda värde om stående virke växer, vilket är fallet för Stora Enso.

Enligt Stora Enso bör redovisningsändringen öka det årliga resultatet före skatt och avskrivningar (EBITDA) med cirka 50 miljoner euro, medan rörelseresultatet (EBIT) bör öka med cirka 36 miljoner euro. 

I motsats till Holmen och SCA, som båda har beslutat att använda en marknadsvärdering av sina skogar, kommer Stora Enso inledningsvis använda bokförda värden som återspeglar de låga transaktionspriser som användes vid omstruktureringen av Bergvik Skog. Troligen kommer Stora Enso dock att följa SCA och Holmens exempel och redan under att 2020 börja värdera sina skogstillgångar till marknadsvärde. 

Givet de priser som senast betalats för liknande svensk skogsmark skulle en marknadsvärdering av Stora Ensos skogar landa på hela 7,9 miljarder euro. 

Kepler Cheuvreux värderar Stora Ensos skogsmark till 6 miljarder euro baserat på en kassaflödesvärdering, vilket utgör 34 procent av Stora Ensos beräknade totalvärde.

Genom att addera de konkurrensutsatta industridelarna, inklusive den stabila och växande verksamheten inom konsumentkartong, som står för 22 procent av summan-av-delarna (SOP), och det växande affärsområdet träprodukter, som står för 9 procent av summan-av-delarna, nås ett totalt värde för hela Stora Enso på 17,5 euro per aktie. Det ger en uppsida på knappt 40 procent jämfört med dagens börskurs. 

De långsiktiga tillväxtutsikterna för dessa divisioner understöds av strukturella faktorer, och deras stabilitet underskattas troligen av de flesta investerare. 

Den låga värderingen återspeglas också i attraktiva multiplar och en växande direktavkastning på 4 procent. 

Att marknaden inte redan värderat upp Stora Enso-aktien menar Kepler Cheuvreux beror på att det finns en oro för att resultatet för 2020 blir relativt svagt. Men redan 2021 väntas vinsten gå upp med 20 procent drivet av förbättrade marknadsförhållanden, kostnadsminskningar och konverteringen av pappersfabriken i Oulo till produktion av kraftliner. 


  • Rekommendation: Köp
  • Riktkurs: 16 euro (13)


Visste du att?
En ny studie genomförd av SCA kommit fram till att den genomsnittliga årliga tillväxten (CAGR) för investeringar i svensk skogsmark sedan 1956 varit så hög som 10 procent. 

Ökande årliga kassaflöden från avverkning stod för 3 procent. Den växande tillgångsbasen stod för 1 procent och värdeökning av mark för de återstående 6 procenten.




Viktig information

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. En placering i aktier innebär ett risktagande och du kan förlora hela eller delar av det investerade kapitalet. Vid en placering i utländska värdepapper kan utfallet även påverkas av förändringar i respektive lands valutakurs.

Läs även Viktig information om Investeringsrekommendationer

Läs även Viktig information om Aktiellt nedan