Embracer är en spelkoncern som både utvecklar och förlägger PC- och konsolspel samt mobilspel på den globala spelmarknaden. Embracer har en bred och diversifierad spelportfölj med 116 olika spel utvecklade av ett antal olika spelstudios. Majoriteten av intäkterna kommer från gamingverksamheten där Europa och Nordamerika är de största marknaderna. Lars Wingefors är största ägare med en andel på 32,1 procent. 

Växande spelverksamhet

Genom flertalet förvärv de senaste åren har Embracer vuxit från att vara en liten spelutvecklare med fyra interna studios 2016 till en väldiversifierad spelkoncern som för närvarande består av 44 interna studios och 55 externa med 125 pågående spelutvecklingsprojekt som sysselsätter mer än 4 000 personer. Exempel på förvärv är Deep Silver, Coffe Stain, Saber Interactive och Deca Games. 

Bolaget är indelat i två segment: Games och Partner Publishing/Film. Games är det största segmentet och utgör 73 procents av Embracers intäkter för 2020/21. Det mindre segmentet Partner Publishing/Film är en spel- och filmdistributör och förläggare med global räckvidd, som Kepler Cheuvreux förväntar genererar intäkter på 2 miljarder för 2020/21. Sammantaget är Embracer ett väldiversifierat spelbolag med solid tillväxtpotential inom spelsegmentet och med en stark position inom den mer mogna och konsoliderade  distributionsverksamheten.

Investment case

Embracer är ett tillväxtfokuserat bolag med mål om en förvärvsdriven tillväxt, såväl som genom organiska investeringar i spelutvecklingsportföljen. Bolagets ledning har lång erfarenhet från spelindustrin, på vilken de har byggt ett väldiversifierat spelbolag som har vuxit väsentligt de senaste åren med årliga intäkter som vuxit från 300 MSEK, när bolaget listades 2016, till 5 miljarder SEK för det brutna räkenskapsåret 2019/2020. Kepler Cheuvreux förväntar sig att den här solida utvecklingen fortsätter tack vare ytterligare förvärv och organisk tillväxt. För åren 2020/21-2022/23 förväntas att försäljningen årligen växer med 13% och att EBITDA växer med 30%, samtidigt som den starka balansräkningen ger stöd till fortsatta förvärv som Kepler Cheuvreux estimerar kan addera 39-59% till EBITDA. 

Fortsatt konsolidering

Kepler Cheuvreux ser styrkor hos Embracer i grundaren Lars Wingefors som har lång erfarenhet från spelindustrin samt att ledningen är stora aktieägare i bolaget. Andra styrkor är den växande och diversifierade spelportföljen och den starka balansräkningen som möjliggör ytterligare förvärv. En fortsatt konsolidering av den fragmenterade spelmarknaden ger möjligheter till framtida tillväxt. Kepler Cheuvreux ser också möjligheter genom expansion till nya marknader, ökad efterfrågan från molnbaserade speltjänster och nya generationer av spelkonsoler som kommer att driva efterfrågan på spel.

Har en del att bevisa

Kepler Cheuvreux ser en risk i Embracers korta historik av bolagsförvärv och att den höga förvärvstakten kan medföra risker i granskningsarbetet (due diligence) samt att det finns ett beroende till nyckelpersoner i de förvärvade bolagen. De många förvärven har också lett till att goodwill utgör en stor post i balansräkningen. Kepler Cheuvreux ser även risker genom tuff konkurrens från större spelutvecklare samt genom den tuffa konkurrensen i rekryteringen av spelutvecklare. Potentialen i spelutvecklingsportföljen kan också ha överskattats.

Attraktiv värdering

Kepler Cheuvreux värderar Embracer genom diskonterade kassaflöden (DCF) och målmultiplar, samtidigt som de inkluderar uppsidan från framtida förvärv. DCF-modellen bygger på en vägd kapitalkostnad (WACC) på 8,4% och ett antagande om en långsiktig EBITDA-marginal på 40%. Tillväxten på medellång sikt (2026) bedöms till 10% och som avtar till en långsiktig tillväxt på 4%. Den multipelbaserade metoden ger en målmultipel för EV/EBITDA på 15x för EBITDA för 2021/2022.  Mot bakgrund av den solida organiska tillväxten, och potentialen från förvärvsdriven tillväxt, inleds bevakningen med Köp och riktkursen 225 SEK, vilket medför en uppsida på 25%.



Synen på Embracer 

  • Snabbt växande spelutvecklingsbolag
  • Stor tillväxtpotential från såväl organisk tillväxt som förvärv
  • Väldiversifierat
  • Rekommendation: Köp  
  • Riktkurs: 225 SEK

Viktig information

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. En placering i aktier innebär ett risktagande och du kan förlora hela eller delar av det investerade kapitalet. Vid en placering i utländska värdepapper kan utfallet även påverkas av förändringar i respektive lands valutakurs.

Läs även Viktig information om Investeringsrekommendationer

Läs även Viktig information om Aktiellt nedan